黑天鹅的投资逻辑 中国A股同样适用

被称为“黑天鹅”之父的塔勒布(NassimNicolasTaleb)几乎“逢灾必赚”，其独特的投资逻辑一度震动了主流投资观点。

资料显示，1987年美国股灾时道琼斯(17958.79, 56.83, 0.32%)股指狂泻29.2%，塔勒布不经意间狂赚4000万美元；在2001年“9·11”事件后，由于事前大量买入行权价格很低、无价值的认沽权证，他用一种独特方式做空美国股市，一夜暴富；互联网泡沫、俄罗斯金融危机、次贷危机，每次他的做空策略都“击中靶心”。

然而，当下沉寂许久的中国A股市场正沉浸在极度亢奋的“牛市”之中，“满仓踏空”已然成了众多投资者的叹息。在看多的单边预期升温之时，人们是否还记得“黑天鹅”的存在？

“黑天鹅”共性相同

黑天鹅即指不可预测的重大稀有事件，它在意料之外却又改变一切，而《黑天鹅》作者、波动性期权交易员塔勒布则总能率先洞察。

“市场频繁交易看似能够不断攫取小利，不过一旦黑天鹅事件来袭，小利的累加可能还及不上损失的十分之一。次贷危机后的美国银行(17.68, 0.47, 2.73%)业、股市都证明了这一点。”塔勒布在12月6日重阳投资发表演讲后接受《第一财经日报》记者专访时表示。

尽管他曾是一名期权交易员(中国市场尚未展开期权交易)，也对记者表示自己并不熟悉中国经济，但“黑天鹅”的特性是共同的：2007年10月15日，沪指站上6000点，次日站上6124点。而在中国投资者眼中，6124点不过是牛市上升中一个小点，股指只会继续升。不料此后中国股市便狂泻不止、一蹶不振，直到近期，“牛市情绪”再次探头。

对于中国市场而言，改革转型势必影响实体经济，而政府的流动性支持却撑起了股市，在这种矛盾下，缺乏“黑天鹅意识”或滋生风险。

而塔勒布的核心观点或值得中国借鉴，即对于不可预计的突发事件的发生，金融市场是没有准备的，且又不受金融市场控制，随时可能发生灾难。但在“黑天鹅事件”中，人们并非无所作为，可以通过最大限度地将自己暴露在好的黑天鹅事件的影响下，来享受黑天鹅现象的好处。这就与如何建立最优投资组合息息相关。

10%高风险+90%低风险成最优投资组合

“我并没预测到这些危机何时爆发，只是如果是脆弱的(fragile)，黑天鹅事件来袭就必将瓦解。举例来说，如果飞行员压根儿不知道有风暴的存在，最终必定会坠机。”塔勒布对《第一财经日报》记者表示。

塔勒布称，他推崇的投资配比——80%~90%的零风险投资和10%~20%的高风险投资，放弃低效的中等收益投资。因为零风险投资让你保值，而高风险投资则能利用黑天鹅事件让你“一夜暴富”。

在1997年，聚集了多位诺贝尔奖得主的明星基金“长期资本管理公司”(LTCM)由于黑天鹅事件轰然倒塌，而塔勒布则凭借上述投资组合获利颇丰。当时，根据LTCM设计的模型估计，市场的波动率将会下降，所以他们采用了一种风险非常大的做法，向其他判断风险波动率将会上升的投资者出售卖方期权，以承担风险的办法来获得期权价格的收益。

然而，如果债券市场发生“黑天鹅事件”而导致波动率上升怎么办？LTCM的答案是——除非俄罗斯政府财政破产，拒付到期国债，否则该模型将确保收益。谁料，俄罗斯政府真的无法偿还其到期国债，LTCM为孤注一掷付出了“倒塌”的代价，而塔勒布则从“黑天鹅投资组合”中获益。

在问及塔勒布的个人投资组合时，他的回答是——“我并不是特别为了寻求高收益，当前只是为了保值而投资，我非常担心美联储加息后一切都会崩溃。”

“太大而不能倒”最脆弱

“我某天在交易时，突然眼睛就停在了一只瓷器茶杯上，我不禁深思，如果明天就发生地震，这只瓷杯无疑是最脆弱的，并将瞬间破碎。这也让我开始重新审视自己投资组合是否也同样不堪一击。”塔勒布向记者形容道。

尼采有句名言：“杀不死我的，使我更强大。”其实，这就是“反脆弱”，这也是塔勒布超越了投资后在更高层面上的信仰。在他的《反脆弱》一书中，他找到并定义了“反脆弱”类事物：每一个事物都会从波动中得到利益或蒙受损失，脆弱性是指因为波动和不确定而承受损失，反脆弱性则是指让自己避免这些损失，甚至从混乱和不确定中获利。

在塔勒布看来，脆弱的东西应该在尚未成规模时尽早打破，任何东西都不应变得“太大而不能倒”，因此他认为银行业是最为脆弱的。此外，他认为银行的最大问题在于没有“skininthegame”，即没有“风险共担”，如银行家可以凭借出色业绩获得奖金，但绩效不佳时却不用缴纳罚款，因此他们有动机隐瞒业务的尾端风险，尽量拖延风险的兑现。

而随后美联储开启的三轮QE更是加大了金融系统脆弱性。“QE是败笔，癌症患者既需要止疼剂也需要化疗，缺一不可，但美国给的只有止疼药。当前美国既有债务，又有内部系统脆弱性(太大而不能倒)，我对其加息后的状况表示担忧。”塔勒布告诉记者。

有趣的是，现任纽约大学风险工程教授的塔勒布告诉记者，自己授课不收取费用，正因如此，哪天如果感觉不高兴，就可以没有顾虑、转头就走，这就避免了受制于脆弱性。

二度来华的塔勒布对这片大地充满了好奇，“中国最令我感兴趣的是它的韧性(resilience)，在长达五千年的历程中，每次受挫都能最终再度崛起。这就可能证明了其反脆弱性，不过庞大的规模也易滋生脆弱性。如果此后发生危机，我认为危机后的中国将更加强韧，系统应该通过自身机制不断试错。”

专访后的第二日，记者跟随着塔勒布等人简单参观了上海的老式建筑，由于时差而一夜未眠的塔勒布却顿时变得兴致盎然，并选购了一组青花瓷筷作为他母亲的圣诞礼物。临别前，他笑称：“我上飞机后可不能忘了，这瓷质筷子也是脆弱的。

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